只是银行 ，8家主要子公司的动机总资产超过1万亿元，招行既拿到低成本存款 ，零售之王前几年 ，招商正换上半年 ，银行较年初计算 ，2025年仅为1.2％ 。一方面是每年分红35％ ，它能保住规模 ，增长究竟靠谁，
息差不再大幅下滑 ，两边几乎打平 。市值在1万亿元上下 ，证明这个第一还能继续 。得先从这家银行这几年走过的路说起 。活期存款日均占比49.6％ ，
第二台是对公 ，
三台发动机 ：
零售是底色 ，约合增加2900亿元 ，增长4.83％；归母净利润764亿元 ，市净率在0.9到1倍之间，它仍是这家银行的底色，招行上半年营收增速在9家股份行中排第二 ，财富管理做出能力 ，差距主要被信用减值吞掉 。
这个变化 ，留下的净资产越积越多 ，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄 。少了402亿元 。占营收的54.34％ 。增长2.02％ ，压下去 ，但已不像从前那样遥遥领先 。年内峰值市值1.46万亿元 ，把营收重新拉回增长轨道的 ，所以对公更像“补位” ，光大、但已经不是跑得最快的那一个 。今年上半年 ，
第一台是零售 ，代表着招行想走的第三条路。拨备覆盖率385％ ，华夏只有五六个点 。
这一块体量尚小 ，需要三件事 ：对公站稳 ，这让招行在放缓增长的时候 ，它接住了零售腾出的空档 。上半年信用卡余额减少482亿元 。
第三道是风控与效率 。招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业 。招行市净率为0.97倍 ，2021年 ，招行市净率曾达到1.82倍 ，招行依然是同业里质量最好的银行，与银行指数涨幅基本持平 ，零售风险见顶 。
这番话意味着，民生 、零售不良率为1.16％ ，也因此在同业中拥有一个独特的位置 。营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％ ，反映的是“一家优秀 、溢价仍在，去年同期的降幅是12个基点 。招行ROE为13.42％ ，利润增速已连续5个季度改善 。也就是说 ，股息率接近5％ 。客户总资产达到18.44万亿元 ，这家银行靠零售立身 ，只是增速越来越慢 ，也就不再是它还能涨多快 ，局面出现变化。2025年底 ，
▲招商银行财报截图
转折的关键在息差 。接下来，兴业为9.58％ ，
也就是说 ，直接写进了股价 。新生成的不良中六成多来自信用卡 。增速却最快 ，拨备前利润增长5.6％ ，客户把资产放在招行，江苏等地城商行 。
管理层自己也看到了这个趋势 。前面六位全是杭州 、
守住基本盘 ：
营收先停滞 ，可以视作三台发动机 。要看它的业务结构 。贷款却在收缩。另一方面是利润放缓 。过去三年 ，
【结语】
所以，
再看增速 。不构成任何投资建议 。
壁垒与代价 ：
最强的地方 ，
说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，客户存款成本只有0.97％ 。随后连续两年下滑 ：2023年下降1.6％ ，2025年为3375亿元 。沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。而是“下一个故事是什么” 。这件事为何会发生 ？换了引擎之后 ，黏性弱，增长的引擎在不声不响之间换了一台 。2024年下降0.5％ ，到归母净利润只剩2.02％ ，让利润勉强留在增长线上 。但正在被消耗 。但2.02％的利润增速落在了浦发、如今 ，一季度减值损失增长15.65％ ，ROE未来大概率继续下行 ，但在今年的半年报里 ，息差被两头挤压 。招行做的主要是“守”：守住资产质量 ，
过去20年 ，对公贷款增长9.08％，恰好最难放大
在这样的结构下 ，难题也越清楚——招行最强的那一块 ，
先看赚钱能力 。等于放弃了一部分最丰厚的利润 。较年初增长近8％ 。2025年 ，但回升之后 ，同比仅收窄5个基点 ，还差一步 。存款成本却降得慢 ，
再看最近一年的走势。上半年大财富管理收入增长18.44％。招行的角色正在从“快”转向“稳” 。从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元 ，9家股份行的平均值不到9％ ，招行现在面对的 ，不良率0.94％ ，营收1782亿元，计息负债成本下降30个基点 ，速度不再领先
光看自己不够 ，
归母净利润则一路走高，一度超过农业银行等国有大行。
再看对公。
第一道是负债 。
股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值 ，先看零售 。后回暖
招行的营收在2022年触及3448亿元的高点 ，投资有风险 ，营收才得以回升 。成本收入比29.7％ 。有一个细节显得有些反常 。它靠放贷把零售做到了第一 。是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％ 。
同业坐标：
质量依旧居前 ，2025年底 ，对公在接棒
如果把招行的业务拆开来看 ，守住成本 ，安全垫依然很厚 ，恰好是眼下最难放大的 。其中制造业占比近27％ 。也赚到代销理财 、已经不是“还强不强” ，因此它的收入越来越不依赖利差 ：非息收入占营收的37.13％，市盈率7倍左右 ，生息资产收益率下降32个基点 ，他还表示 ，招行还有三道互相支撑的壁垒 。
（本文仅为个人分析 ，却很难复制零售的护城河 ：对公客户议价能力强 、
2026年上半年，青岛、放进同业里才有坐标 。）
红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡
招行的零售贷款余额不增反减 ，另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，便宜的钱从何而来 ？靠的是第二道壁垒 ：客户经营 。存款端对公同样更猛 ：二季度对公存款增加1473亿元，这些便宜的钱来自对客户的长期经营 ，要成为新的主力，主动压降无可厚非 ，一方面是居民借贷需求不足，“零售之王”几乎是绕不开的标签 。而是它能把ROE稳在多高。要改写这个判断 ，6月末 ，优势越突出 ，会以10％为底线来管理 。招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％，银行板块平均约0.7倍 ，贷款利率一路下行 ，营收增长4.83％ ，招行还强不强 ？要回答它 ，至少不会在质量上出问题 。平安等银行之后。是最难被复制的东西，零售仅增加560亿元。2026年上半年 ，
第三台是综合化与国际化 。恰恰是对公业务 。但不再快速成长的银行” 。时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言 ，
最后是增长转化为利润的效率 。招行排第七 ，也是息差下行周期里最大的缓冲 。但零售的“存”与“贷”已经分化 ：资产规模在涨 ，